企业多元化：协同效应的成本与收益

一、引言

在追求和实施多元化策略的过程中，为什么一些公司出现价值减损，而另一些公司产生价值增殖？两种基本的多元化策略形成鲜明对比。靠前种是集中策略，各个公司独立运营；第二种是混合策略，两家公司合并后变成同一公司的不同部门。我们的主要目的是理解为什么一些合并造成了价值减损而没有出现价值增殖。

这一问题具有非常切实的意义。大量实证文献和许多日常观察都表明多元化或合并对一些公司意味着价值较大化，而对另外一些公司则意味着价值破坏。为了回答这一问题，笔者考察了协同效应与决策权利委托所引起的私人收益上升之间的相互作用。CEO对拟议中的简单计划拥有决策权，这使其能够在不可合同化的两种策略之间做出选择，以及在各个不可合同化的事前项目和事后项目中做出选择。除此之外，CEO获取的私人收益与其所负责项目的总现金流正相关。选择项目要求CEO预先了解项目的收益情况，这也就意味着他们不得不花费时间和精力去研究有关项目。

二、模型

1、基本结构

考虑两个独立或整体经营的部门或单位，以  表示，各由风险中性的CEO运营，两者皆无法避免从事不可合同化的事前及事后项目以及不可合同化的策略决定。

CEO被授予决策权，对不可合同化的多元化策略能够有所取舍，对各单位的项目也能加以选择。为简便起见，我们仅考虑两种多元化策略。一是混合多元化，两个单位作为一个整体公司来经营。二是集中多元化，各单位彼此独立经营。

假设每家公司面对N个（N>3）未知项目，，以及1个已知项目，已知项目称为缺省项目，不产生私人收益和现金流。除此以外的N个项目之中，只有α和β两个项目的现金流和私人收益为正值，其他项目的现金流和私人收益均为负。项目选择虽然在事后是可观测的，但由于其缺乏可验证性，故而不可合同化。

为了使CEO的项目执行决策满足非平凡解的要求，我们假设经过进一步的调研才能对N个项目加以甄别。大多数情况下，CEO要通过研究才能了解项目收益。具体而言，集中多元化公司的CEO可以选择一种不可验证的研究努力或研究强度，，为之支付的私人成本为，对于公司i可选项目的收益情况，CEO无所不知的概率为rei，一无所知的概率为1-rei，并且。更一般地说，研究努力被认为是某种不可合同化的专用性人力资本投资，能够在一定环境下增加公司价值。混合多元化公司的CEO选择不可验证的研究努力，为之支付的私人成本为这使其对部门i和j的可选项目收益完全了解的概率为，对部门i可选项目收益完全了解而对部门j可选项目收益一无所知的概率为，对两个部门可选项目收益均一无所知的概率为。

假定下述假设成立：

（A1）：如果CEO研究无果，那么选择缺省项目要好于随机选择一个项目。

（A2）：在没有多元化的情况下，公司i的CEO更加偏好项目α而非项目β。

（A3）：在没有多元化的情况下，CEO的偏好与所有者的偏好通常相反。也就是说，所有者更加偏好项目β而非项目α。

（A4）：项目n∈N的私人收益是项目总现金流的一定比例占ɛn。

（A5）：CEO的保留效用为零，并且承担标准化为零的有限责任。

（A6）：k2=2k1>k0=0。

假设（A1）是构造非平凡问题的必要条件；假设（A2）和（A3）意在反映经理人和所有者之间的利益冲突；假设（A4）和（A5）是相关文献的标准做法；假设（A6）意味着CEO在考察多个项目时，不存在范围不经济。

当实施多元化策略或合并时，各公司成为新公司的一个部门，合并公司的CEO当中将有一人出掌新公司。若不同部门间进行项目合作，则产生正的协同效应；若不同部门间缺少项目合作，则产生负的协同效应。决策的时间顺序如下：首先，CEO选择合并与否或者是否保持独立经营；接着，他选择研究努力，并由造化决定研究成功与否；较后，CEO决定实施哪个项目。

为了使分析尽可能地简洁明了，我将集中分析一种与上述假设相一致的具体回报结构。如果实施集中多元化策略，项目α所产生的现金流等于λ的概率为π，等于0的概率为1-π，现金流的一定比例ɛβ=ɛ成为私人收益；项目β的现金流等于1的概率为π，等于0的概率为1-π，现金流的一定比例ɛβ成为私人收益。

（A7）：A∈[0，1]。

值得注意的是，λ度量了股东和CEO之间的利益一致性，1-λ表示由CEO的私人收益所引起的净损失。

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